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Interview Patrick Raleigh : AssociĂ© Ă  l’agence de notation Standard & Poor’s
actuel n°162, jeudi 4 octobre 2012
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Le Maroc, avec la dĂ©gradation de sa balance commerciale et de son taux de croissance, s’apprĂȘte Ă  sortir sur le marchĂ© international des capitaux pour lever 1 milliard de dollars entre fin octobre et dĂ©but novembre.


Plusieurs interrogations restent cependant posĂ©es. Quel sera l’impact de cette Ă©mission sur l’endettement du Royaume ? Pourquoi une Ă©mission en dollars ? Quel en sera le coĂ»t ? Pour Ă©clairer ses lecteurs, actuel a recueilli le point de vue de Patrick Raleigh, managing director et regional manager chargĂ© de l’Afrique subsaharienne pour Standard & Poor’s.

 

« L’option d’une  Ă©mission obligataire  se pose avec acuité » 

actuel : Comment est perçu actuellement le risque Maroc sur le marchĂ© international ?

Patrick Raleigh : Sur le marchĂ© des CDS (Credit Default Swap), le Maroc jouit de la mĂȘme apprĂ©ciation que les pays ayant la mĂȘme notation – à savoir BBB – selon l’échelle de Standard & Poor’s. Mais les donnĂ©es vĂ©hiculĂ©es sur le marchĂ© des CDS doivent ĂȘtre considĂ©rĂ©es avec prĂ©caution car, d’une part, elles sont plus volatiles que les notations de crĂ©dit, et d’autre part, elles ne reflĂštent pas seulement le degrĂ© de solvabilitĂ©, mais aussi les stratĂ©gies des investisseurs et leur perception du risque. C’est dire que leur position peut changer rapidement. Et ceci est vrai pour tout pays, pas uniquement pour le Maroc. Pour autant, il faut tenir compte de l’apprĂ©ciation positive de la politique Ă©conomique du Royaume par le FMI. Ce qui est de nature Ă  rassurer les investisseurs. A rappeler que les emprunts antĂ©rieurs, celui de 2010 (1 milliard d’euros) et de 2007 (500 millions d’euros), Ă©taient bien perçus par les marchĂ©s puisqu’ils ont Ă©tĂ© sursouscrits par les investisseurs.

 

En tenant compte des deux emprunts antĂ©rieurs, de 2007 et de 2010, et de cette prochaine levĂ©e de capitaux, le Maroc ne risque-t-il pas un surendettement ?

GĂ©nĂ©ralement, une sortie sur le marchĂ© international rĂ©pond Ă  plusieurs impĂ©ratifs. Elle permet, par exemple, de diversifier ses sources de financement, tout en empruntant Ă  un meilleur taux que celui du marchĂ© local. C’est le cas, par exemple, pour le Maroc qui a lancĂ© en 2010 l’emprunt obligataire au taux de remboursement de 4,5 % par an seulement. Une sortie sur les marchĂ©s internationaux permet aussi de rĂ©duire la pression sur le marchĂ© local du crĂ©dit, exercĂ©e par le secteur bancaire local en particulier. Une levĂ©e de fonds Ă  l’international permet Ă©galement de faire face Ă  des problĂšmes de financement du dĂ©ficit quand les conditions sur le marchĂ© local deviennent difficiles pour les diffĂ©rents emprunteurs, et notamment pour l’Etat. Toutefois, il faut rester vigilant car des emprunts Ă  rĂ©pĂ©tition peuvent aggraver davantage la dette extĂ©rieure publique et impacter le coĂ»t de l’emprunt. Au Maroc, la part de la dette publique extĂ©rieure est dĂ©jĂ  estimĂ©e Ă  plus de 50% du PIB.

 

Le Maroc opte pour le marchĂ© dollar afin d’échapper Ă  la crise de la zone euro et de s’ouvrir aux capitaux arabes. Que pensez-vous de ce choix ?

Emprunter en euros ou en dollars expose le gouvernement au risque du taux de change puisque ses recettes sont principalement perçues en monnaie locale alors que sa dette doit ĂȘtre remboursĂ©e en devises Ă©trangĂšres, euro ou dollar. Donc, si le dirham s’affaiblit par rapport Ă  l’une de ces devises, le coĂ»t de la dette grimpe automatiquement. Cependant, ce risque est rĂ©duit en cas d’emprunt en euros. En effet, la valeur du dirham ne fluctue pas librement, mais suit sensiblement un panier de devises dans lequel le poids de l’euro prĂ©domine, reprĂ©sentant environ 80%.

 

Quid du timing choisi pour cette sortie ?

Le choix de ce timing peut s’expliquer de deux maniĂšres. D’une part, les investisseurs internationaux qui, au vu de la conjoncture difficile dans les pays dĂ©veloppĂ©s, notamment en Europe et aux Etats-Unis, montrent de plus en plus d’intĂ©rĂȘt pour des placements diversifiĂ©s dans des marchĂ©s Ă©mergents. La plupart de ces pays affichent, en effet, des taux de croissance impressionnants et des encours de dettes relativement bas par rapport Ă  leur PIB, et surtout par rapport Ă  la situation des marchĂ©s dĂ©veloppĂ©s. C’est le cas pour le Maroc dont le taux de croissance de l’économie oscillait autour de 5% en 2011, un des taux les plus Ă©levĂ©s de la rĂ©gion du Moyen-Orient et d’Afrique du Nord. Tous ces facteurs constituent un rĂ©el atout pour le Maroc dans cette conjoncture et font de cette sortie, Ă  ce moment prĂ©cis, un choix judicieux. A titre d’exemple, la Zambie, qui a profitĂ© de la combinaison de facteurs similaires, a vu derniĂšrement son Ă©mission obligataire largement sursouscrite avec un rendement semblable Ă  celui de l’Espagne. Peu de personnes auraient pariĂ©, six ans plus tĂŽt, sur une telle performance ! Pour le Maroc, le choix de ce moment tient aussi au fait que l’économie locale a Ă©tĂ© touchĂ©e par les incidences de la crise dans la zone euro, et particuliĂšrement en France et en Espagne, ses deux principaux partenaires. D’autre part, les finances publiques ont Ă©tĂ© largement impactĂ©es, en 2011, par le poids de la facture Ă©nergĂ©tique sous l’effet de la hausse du prix du pĂ©trole. A cela s’ajoute l’essoufflement de la croissance qui sera manifestement plus faible en 2012. En gĂ©nĂ©ral, dĂšs que deux indicateurs clĂ©s aux yeux des investisseurs sont affaiblis, l’option d’une Ă©mission obligataire se pose avec acuitĂ©.

 

Depuis que le FMI a accordĂ© une ligne de crĂ©dit dite de prĂ©caution, l’idĂ©e d’un ajustement structurel est remise sur le tapis


Le temps des ajustements structurels, qui a marquĂ© les annĂ©es 80 et les dĂ©buts des annĂ©es 90, est rĂ©volu. Au sein mĂȘme du FMI et de la Banque mondiale, le consensus qui a prĂ©cĂ©demment prĂ©valu autour de l’ajustement structurel est rompu. Beaucoup d’hypothĂšses en faveur des politiques d’adaptation structurelles ont Ă©tĂ© abandonnĂ©es en raison des rĂ©sultats dĂ©cevants rĂ©alisĂ©s en Afrique et ailleurs. Cependant, plusieurs gouvernements dans le monde entier, et particuliĂšrement en Europe, adoptent des mesures d’austĂ©ritĂ© pour contrecarrer les effets de la crise financiĂšre mondiale et ceux de la crise de la dette souveraine en Europe. Le degrĂ© de sĂ©vĂ©ritĂ© de ces politiques varie d’un pays Ă  l’autre et dĂ©pend de la situation Ă©conomique et fiscale de chacun d’entre eux. Quoi qu’il en soit, les dĂ©cideurs politiques doivent non seulement surveiller Ă©troitement les diffĂ©rents indicateurs liĂ©s par exemple Ă  l’inflation, Ă  la dette ou aux finances publiques, mais aussi rester vigilants au comportement de l’ensemble de la dynamique Ă©conomique pour dĂ©tecter des signaux d’alarme qui pourraient justifier un recours Ă©ventuel Ă  une politique d’austĂ©ritĂ©.

Propos recueillis par Khadija El Hassani

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